研发管线半数已跌破发行价 应该为港股本土生物药企焦虑吗？

作者： 一票人马

整体上近一年不论在港股还是纳斯达克资本市场，新上市的生物科技公司大部分“表现平平”，而这一现象不得不引起对于生物科技公司的预期应该在怎样标准的重新审视。

“至少在数量上，2018年在港交所上市的生物科技公司的研发管线，已经超越了美国同期发展的生物制药公司的情况。”

近日，全球管理咨询公司麦肯锡发布报告《破茧成蝶：中国医药企业转型之路》，其中将2018年在港交所上市的中国生物科技公司和在纳斯达克上市的生物科技公司管线项目进行对比发现，中国生物科技公司的研发管线规模均值已具备了明显的领先优势。

麦肯锡数据显示，以提交上市时的管线资产数量为例，中国生物科技公司2018年港交所上市申请时的平均管线资产数量为10个，而同期美国纳斯达克上市的生物科技公司管线资产数量则平均仅为4个。这些管线大部分集中在癌症治疗领域，中国生物科技公司有5家产品均涉及 PD-1/PD-L1。

如果单从数量上来看，研发管线在数量上全面“碾压”同期纳斯达克公司，无疑是一件值得兴奋的事情，中国生物医药创新力量的迅速提升在此方面也被彰显出来。但从另一个层面上来讲，快速扩展研发管线，甚至是采取略显激进的方式去开拓布局版图，未尝不是一种在资本市场上讲述故事的方法。归根结底，数量上的进步，或许还需要研发质量作为基础支撑。

过去一年，港交所、上交所科创板等资本市场为本土生物科技公司打开了新的募资渠道，为尚无利润的生物科技公司带来发展红利，而这些生物科技公司也被观望的投资者们寄予厚望。只是，整体上近一年不论在港股还是纳斯达克资本市场，新上市的生物科技公司大部分“表现平平”，而这一现象不得不引起对于生物科技公司的预期应该在怎样标准的重新审视。

01.biotech在左，biopharma在右

中国新兴的生物科技公司研发管线已超越同期纳斯达克公司，我们应当欢欣鼓舞吗？事实上，这并不是一个可以简单就能给出答案的问题。

在麦肯锡全球董事合伙人侯蕾看来，数量对比的背后，实际上有很大一部分原因，是中美两国资本市场发展阶段不同的历史背景所带来的必然。

“首先，美国纳斯达克是相对成熟的生物制药市场，每年都有很多生物科技公司上市。但中国生物医药产业和资本市场，相当于正处在长时间积累后的井喷状态，包括香港市场的放开也就是过去12个月~18个月的事情。”在侯蕾看来，这也是为什么很多本土公司成立七八年之后才上市，而美国的那些同类企业成立的时间更短。

而中美两国生物科技公司所追求的发展方向的差异，也造成了如今两个市场板块里公司情况的不同。“中国很多公司实际上追求的是做全产业链的公司，我们称之为biopharma，但反观美国，他们是非常不一样的业态，不追求价值链的全面存在，对于每一个新出现的靶点、机制、技术平台，就盯着这个点做，做深、做细、做好，最后通过权益转让的形式完结项目，我们称之为biotech。”

但不管是biotech还是biopharma，也都不尽然上市之后就能一路顺风。

2018年，先后有8家生物科技公司赴港上市，而目前外界很多声音认为，生物科技板块整体上表现不如此前的预期。

安信证券近期总结了8家港股无利润医药公司上市后表现可以发现，有一半的公司跌破发行价。歌礼制药、百济神州、华领医药、迈博药业下跌，占比约 50%；信达生物、君实生物、康希诺生物3家上涨，占比约37%；基石药业表现持平，占比约13%。同时指出，有主打产品上市的医药公司，上市后股价上涨概率较大。

港股无利润医药公司上市后表现

来源：安信证券研究中心

但值得注意的是，这些生物科技新秀们在港股市场的表现面相实际上并不是独有的。从2018年登陆纳斯达克的生物科技公司股价趋势来看，同样整体上面临着下跌现状。

在麦肯锡报告中所列举的10家生物科技公司中，以目前的股价与上市之初股价对比来看，有9家公司下跌，跌幅最高的超80%，仅ARMO一家公司呈现较高涨幅，上市后涨幅最高时曾直逼200%。ARMO股价大涨的主要原因，是由于礼来在2018年5月宣布将以16亿美元的价格将其收购，以增强在肿瘤免疫疗法市场的竞争力，这使得ARMO身价大涨。

整体来看，近一年不论在国内还是美国资本市场，新上市的生物科技公司大部分“表现平平”，而这一现象不得不引起对于生物科技公司的预期应该在怎样标准的重新审视。

02.看长线价值

实际上，从生物科技公司在纳斯达克的成长线来看可以判断，上市后短期的价值涨或跌并不能够完全反映一家公司未来的长期竞争力。

以生物巨头安进为例，安进在1983年即登陆了纳斯达克，当时生物科技板块还在起步发展中，上市之初不太被投资人看好，股价很快跌落并经历了一段时间的低谷期。有外媒统计，安进股价在上市半年后下跌60%，后经历了长达3年的时间才恢复到IPO时的股价，再经历了35年间的成长，股价涨幅高达57000%，当前市值已达1100.69亿美元。

另外，作为较早登陆纳斯达克的生物科技公司之一，Vertex（福泰制药）也是体现生物科技公司长期价值的一个典型。1991年，福泰制药登陆纳斯达克，但其股市表现并没有一路高涨，历经近10年研发落地了自己的第一款新药，即艾滋病治疗用药Agenerase，而新药研发向来是高风险的过程，从2002年开始Vertex数个重点在研产品不幸夭折，股价也应声跌落，随着调整研发策略、研发管线和缩减成本才逐渐度过危机恢复股价增长。

同样，纳斯达克市场作为当前生物医药公司成长的优沃土壤，早期也经历了较长时间的过渡成熟期。纳斯达克官网数据显示，在2013年以前，每年生物医药公司登陆纳斯达克市场的趋势并不火热，一年最多不超过11家，值得注意的是到了2013年之后数量井喷，当年上市生物医药公司数量达31家，生物医药逐渐成为纳斯达克的热门投资领域。

数据来源：NASDAQ

新开市不久的科创板则是外界期待生物科技公司大显身手的另一个资本市场舞台，虽然目前还未有生物科技公司正式上市，但首批上市的医疗公司表现似乎拔高了期待值，接下来则是以微芯生物为代表的创新药企的表现。

就国内生物科技公司而言，正如麦肯锡的分析，大部分在筹备生物新药研、产、销全产业链的布局，投资者们也不约而同地将打造全产业链的能力作为衡量公司价值的规则标准之一，而美国初创型生物科技公司有所不同的是重点还是主要倾向于研发。即使当前模式存在差异，毋庸置疑的是在投资界看来，拥有创新突破的研发技术、专业强的领导团队和潜在价值广阔的目标领域，这样的生物科技公司具备能够实现长期价值的能力，无论在哪个资本市场。